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广发基金朱平:投资只需要等待属于你的好球

创: 朱昂   文|点拾投资朱昂(微信号:dianshi830)


导读:今年以来,广发基金旗下主动权益基金业绩“全面开花”,无论是价值风格还是成长风格,都有非常优秀的领军人物。我们曾经也对广发基金三大投资部门(价值、成长、策略)的八位基金经理进行了风格的刻画。

今天,我们非常有幸和广发基金副总经理朱平进行了一场访谈,朱总从顶层设计的角度,和我们分享了公司为什么要给基金经理进行分组和画像。这背后的初衷就是提高基金经理投资效率,帮助他们聚焦自己擅长的事情,减少投资中的损耗。

朱总主张快乐投资,在他看来,如果一个基金经理做得很痛苦,那么说明方法有问题。而广发基金去年全面梳理投研流程,将权益投资一部拆分设立为价值、成长、策略三个部门,正是为了帮助基金经理更加有效地投资,并且通过基金经理画像和归因分析,让他们更加了解自己的长处,发挥出每一位基金经理的Alpha。

经过改革后,广发基金权益投资整体业绩亮眼。但最让朱总高兴的是,这些产品的业绩表现和市场的相关性比较低,不同风格系列都有领跑的产品。这表明广发基金今年主动权益业绩的爆发,并不是随着大盘涨跌,而是真正体现了主动管理基金经理的超额收益能力。

投资是科学和艺术的结合,但归根到底,科学的成分更多。


坚守自己的能力圈   做行业专家



朱昂:今年以来广发基金主动权益业绩出彩,既有年内收益率翻倍的产品,也有长期业绩靠前的。您觉得背后的原因是什么?

朱平:其实价值和成长,都是广义的价值投资。价值类投资更看重公司现在的价值,看企业现在的财务报表,比如毛利率、净利率的变化趋势,通过这些分析判断企业的投资价值。成长类投资更看重的是公司未来的价值,因为有许多资产的价值在财务报表中显示不出来,比如科技股,投入很多钱做软件开发,研发投入费用化,从财务上没办法看出来,必须用另外一个维度进行评估。

这两种都属于价值投资,但评估企业价值的方法不同,对基金经理的投资能力、知识结构的要求也不一样。我们去年对权益投资部门进行改革,将权益投资一部拆分设立了价值投资部、成长投资部和策略投资部,正是为了让每位基金经理根据自己的知识禀赋和资源积累,聚焦自己的能力圈。

投资要想做好,一定要认知变现,意味着你能比别人知道得更早,理解得更深。投资不是听消息,不能依靠信息驱动,信息是短期的,也没有人能预知未来。通过认知,你会知道哪个方向在发生改善的变化。比如今年的PCB、半导体的景气度,都是逐季提升,是可以通过认知判断出来的。

当然,每一个基金经理的知识结构不同,能够把握的能力圈也不一样,能力圈的基础是行业及个股的知识积累。我们通过对基金经理的分组,让他们积累知识,基于知识的投资框架也更加稳定。

我有一个观点,投资是很快乐的事情,又轻松,敲敲键盘就可以了。如果不舒服,就是你键盘敲错了,精神上肯定痛苦。你要思考为什么会错,怎么做才是对的。

朱昂:您认为应该怎么做,才能让基金经理更好发挥他们的能力?

朱平:作为主动管理基金,我们要思考基金经理如何才能创造价值。我们认为有两个方面可以创造价值。第一是投资流程的管理。把投资流程分为几个部分,每个部分要做什么讲清楚。有些是可以做,有些是不能做的。就像巴菲特说的打击棒球,不好的球我不出手,这样就不会造成损失。我只去出手能打击的球,做有正收益的事情。


第二个方面是构建专业知识。我们要知道什么行业有发展前途,了解各种周期,每一种周期的变动规律。对于新兴产品,无论是科技产品还是消费产品,我们要知道哪些产品是消费者需要的,哪些技术是将来能走出来的。在个股选择层面,我们要能把握存量经济背景下,哪些公司业绩增速会更快。古往今来的规律,都是龙头企业增长速度更快。这些分析和判断都需要专业知识作为支撑,我们有很好的投研体系支撑我们获得这些知识,包括行业专家、卖方研究服务等。

比如白酒行业,过去十年中国白酒产量超过10%增长的只有两个品牌,一个品牌是顺鑫,一个品牌是茅台。其他品牌的销量没什么增长,这意味着他们处于库存周期和铺货周期。行业过去10年的发展道路很曲折,有时候某个公司增长很快,有时候会进入低谷期。对我们来说,这里面就涉及到周期和节奏的问题。

从第一个层面出发,投资流程会帮我们筛选哪些领域长期最赚钱。长期看,一定是持有最好的那个公司最赚钱,而不是在不同公司之间做波段。

我们要做的是提高胜率,一个基金经理选股的正确率直接关系到收益率。基金经理要做自己擅长的事情,提高正确率,把投资决策过程当成一门科学进行分析,把行为按照目标进行分解,尽可能提高投资的胜率。


科学的归因分析提高胜率


朱昂:所以您给基金经理都做了投资风格画像?

朱平:我们把基金经理所有的交易数据,包括持仓、赚钱和亏钱的股票、估值情况、ROE水平、行业分布、市值等进行归类。然后看基金经理赚钱的股票有什么特征,亏钱的股票有什么特征,再和基金经理进行深入的沟通,进行归因分析。

有些基金经理在某些领域做得不好,那么如果不加强学习,以后就尽量少做这个领域。基金经理在哪个领域做得比较好,以后就多做擅长的领域。我们还会进行一个共性的分析。比如大家都喜欢买高ROE的股票,这类股票的胜率会高一些。如果ROE能保持相对稳定,每年10%的利润增长还是比较容易实现的。

我们通过研究股票交易上的胜率,股票本身又通过行业和ROE等指标进行分析,以此来提高投资团队整体获取超额收益的能力。我们通过归因分析,发现很难通过择时获得超额收益。那么我们可以定一个估值区间,在低估的时候买入,到了合理或者高估的位置卖出,这样就能获得长期的超额收益。

通过这些分析,我们可以帮助基金经理不再去做随意的交易,多做高胜率的动作,少做或者不做低胜率的动作,更有体系化去做投资。他们的买卖决策依然是独立的,公司只是帮助他们提高胜率。


长期投资是提高胜率的重要方法


朱昂:您通过交易数据的分析,能帮助基金经理找到提高胜率的一些共性因素吗?

朱平:长期投资是提高胜率的共性因素,短期投资成功的概率太低,做来做去就是市场平均水平。我们鼓励基金经理做长期投资,长期的胜率高。我们研究部会花大量时间研究一个公司的基本面,这个公司的产品怎么样,竞争力如何,行业地位处在怎样的水平上。而且,所有的研究都要有数据支撑,不是随便说一些观点。我们要找到现金流足够强,净利率足够高的公司,这背后就是公司的护城河要足够“宽”。

当然,我们也会研究周期股。周期股的机会来自资产盈利能力的改变。当周期性资产没有盈利能力的时候,大家会低估;当周期性资产盈利能力特别好的时候,大家会高估。资产定价会发生变化,我们主要做资产定价的变化。

精选个股,意味着一定要选好的公司。我们希望大家都能从不同行业中,挑选出最好的公司。这是我们追求的目标:长期投资、价值导向、精选个股。

朱昂:广发基金是从什么时候开始,给基金经理的投资风格进行全面的刻画?

朱平:我们是去年开始思考,今年全面执行的。2015年之前,公募基金投资的压力没那么大,整体业绩与市场的相关系数很高。市场行情来了,大家都赚钱。2017年只要买上证50的大股票,表现也很好,相关系数很高。今年,我们主动权益基金的业绩与市场的相关系数就很低。沪深300指数上涨30%,但我们有22只主动权益产品的回报超过50%,5只产品的回报超过80%,这些基金的表现与市场的相关系数并不高。

当然,今年整体取得不错的成绩,一方面与我们对投研体系进行改革,基金经理的潜能得到充分发挥有关,另一方面也是契合了今年的市场风格。A股今年出现很大的变化,大小盘股票分化很大,行业内不同的公司业绩增长也大幅分化。背后的根源是中国人口红利逐步消失。上一个十年,与人口红利相关的公司都能赚钱,现在红利没有了,只有工程师红利和大国红利,产业的变迁也出现比较大的变化。

举个例子,美国制裁华为本来是一件利空,却使华为产业链,尤其是芯片产业链上的公司业绩估值实现戴维斯双击。这个结果,与当年遭受美国制裁后日本的无可奈何大相径庭。这就是大国崛起的红利。此外,我们还有工程师红利。我们看到今年许多技术人才密集型的行业和公司,比如新药产业链的CXO和芯片设计类公司表现极其抢眼。而我们的成长投资部,就是专门在市场中找成长最快、增长确定性最强的行业进行投资,他们比较早就布局了芯片产业链、新药产业链等龙头公司,所以今年业绩还不错。

朱昂:广发基金的投资团队目前分为三个部门:价值、成长和策略,背后是不是也希望基金经理的风格保持稳定?

朱平:风格稳定是一个结果,更重要的是提高基金经理的效率,发挥他们的长处。基金经理之间的交流,并不是人越多,观点越多,就越好。而是每一个基金经理交流的出发点是一致的。比如我喜欢看财报,你喜欢看财报外的因素,这个就很难交流。

基金经理也通过做自己擅长的事情,提高投资效率。市场的机会很多,并不是所有机会都需要把握,也不是所有机会都能把握。海外资产管理公司也是对基金经理进行分组的。成长、价值和策略属于比较标准的划分。

对于基金持有人,我们也希望他们看到的不是我们基金经理,而是我们的产品。我们希望将来不要因为基金经理的变更,导致产品的风格发生很大变化。产品的长期风格要稳定,这样持有人的体验也会很好。


少犯错误,规避人性的弱点


朱昂:您觉得基金经理能做好,并不需要把握所有的机会,而是避免犯错?

朱平成功的投资不是一定要抓到牛股,而是保守的艺术、不犯错的艺术,只要不犯大错误,三年下来大概率会取得较好的收益市场的诱惑很多,投资需要抵御人性。许多人一看到股市上涨,马上会分泌多巴胺,想冲进去。多巴胺是我们与生俱来的,基金经理要控制住内心的冲动。这是反人性的,很多投资者都管不住追涨的本能。

对于基金经理的培养,一方面要训练他们的投资行为,二是用各种方法提升选股胜率。长期持有优秀的公司,也是一种反人性,很多人看到市场波动,还是喜欢做一些交易,会有做波段的冲动。

基金经理需要很高的自律。许多时候你持有的股票没涨,别人持有的股票涨了,业绩暂时落后忍不住会想调整组合。但很有可能等你把不涨的股票卖掉,买入上涨的股票,这批股票的股价上涨也到头了,而你卖掉的股票开始上涨。这是典型的错误。为什么会犯这样的错误?因为不够自律。

还有一个典型的错误是,手里拿了一个优秀的公司,但是涨了很多忍不住卖掉,换成还没怎么涨的二三线公司。其实长期来看,最好的公司超额收益比排名第二的公司高太多了。把好公司卖掉后会发现,没有更好的公司可以买了。从概率上看,持有最一流的公司,长期收益没人能跟你比。

朱昂:许多人说投资是艺术和科学的结合,您怎么看艺术的部分?

朱平:艺术这个东西要讲天赋。如果你很有天赋,我们会给基金经理提供非常充分的发挥空间。但是没有科学作为基础,天赋也会被浪费掉。科学为先,天赋是锦上添花的。

因为基金经理管理的资产规模比较大,所以交易的天赋很难发挥。公募基金作为大众财富的管理者,最重要的职责是帮助持有人成为优秀公司的持有者和守望者,通过分享企业的成长实现财富的保值增值,这也是公募基金存在的价值和意义。